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亨利•鲍尔森
美国高盛集团主席兼行政总裁
1968年在达特默思学院取得学士学位，1970年获哈佛大学颁授工商管理硕士学位；1970年至1972年担任美国国防部助理部长助理，1972年至1973年担任总统办公室助理。
1974年加盟高盛，1982年成为合伙人，1990年出任集团投资银行部联合主管，1994年晋升为总裁兼营运总监，1998成为高级合伙人之一。高盛于1999年上市，鲍尔森随即成为集团主席兼行政总裁。
方风雷
方风雷生于1952年，1968年到内蒙古农村插队，1970年12月入伍。后复员回京当工人，直至1978年恢复高考，遂考入广东中山大学中文系，主修中文，辅修经济学。
1982年大学毕业后，方风雷分配至外经贸部，在部纪检组工作，后调至河南省经贸厅，1985年担任河南省外贸总公司（中原国贸）总经理，后任河南省经贸委委员。
方风雷曾在90年代初移居美国，1992年回国，在海南经商。1993年回北京参与中国第一家中外合资投资银行中国国际金融公司的筹建。1995年6月25日，中金公司成立，方风雷出任副总裁。2000年春，方风雷离开中金公司，转任中国银行下属在香港的投资银行中银国际总裁。他于2001年春离职，后赴哈佛大学商学院完成高级管理课程（AMP）。方于2002年回国，出任中国工商银行在香港的合资投资银行工商东亚总裁。
2003年9月，方风雷离开工商东亚。
7 月上旬，组建高华证券有限公司并与美国顶级投资银行高盛公司合资的计划，经层层上报审核，得到了国务院的批准。
在外界看来属于“高盛进入中国”的这项计划，其实包括着更深的内涵：对于中国证券业来说，这正可成为以市场化手段处置风险的新创举；而正因行动主角是外资大行，这一尝试的意义又可超出以往，成为中国证券业改革变局中的一大突破。
《财经》获悉，此项计划酝酿近三年，操作一年有余，目前正处于中国证监会核定细节的最后阶段。新公司框架大局已定。与外界的种种猜测不同，此番高盛有前提地进入中国，完全在现有法律法规的框架内进行。未来的新公司其实是两家：在中外合资公司，高盛仅控股33％；而与之合资的中资公司高华证券，则由中方100％控股。
这个高华，是一个由职业金融家和企业联手成立的证券公司，一家全新的民营券商。高华之“高”即指高盛；它的使命，恰是将高盛带入中国。
3年运筹
2001年年底，高盛公司首席运营官约翰•桑顿星夜飞回纽约百老汇街85号的公司总部，与董事长亨利•鲍尔森紧急磋商
时间可溯至近3年以前。
2001年年底，美国著名投资银行高盛公司首席运营官约翰•桑顿星夜飞回纽约百老汇街85号的公司总部，与董事长亨利•鲍尔森紧急磋商。桑顿返自北京。在那里，当时的中国证监会主席周小川（现为中国人民银行行长）与其作了直率的谈话。周小川问道：中国资本市场要走向国际化，引入国际一流的投资银行；高盛是否考虑以“买门票”的方式进入中国？桑顿告诉亨利•鲍尔森，他理解，来自中国证监会的这一表态，得到了更高层的认可。
所谓“买门票”，当时尚不可能有非常清晰的方案。在中国监管部门的构想中，这大体上包含一整套安排：高盛帮助化解国内证券公司不良资产风险；与此同时，允许高盛提前进入中国证券市场。一切操作仍在中国现有法律法规的框架内行事。
曾就职于中国证监会的一位前监管人员告诉《财经》，中国证监会的主要考虑，是要按市场化原则处理中国证券市场的风险。最初的设想，是邀请高盛与南方证券合资，条件相当优惠。南方证券在2001年间陷入深重财务危机，有可能成为第一家崩溃的老牌国有大券商，已经不是秘密。
2002年，中国证监会负责人再度邀请高盛高层到京，再提“买门票”方案。前后接到中国证监会类似意向的还有其他四五家国际一流投资银行。其时，正值安然丑闻、世界通信破产连番冲击华尔街，各大投资银行在监管压力下如惊弓之鸟。据《财经》获知，除高盛明确表示可以考虑此模式进入中国市场外，其他接获意向的投资银行均未表现出类似的进取心，原因是“风险太大”。
2002年底，中国证监会主席易人，原农业银行行长尚福林接任。在此期间，高盛董事长亨利•鲍尔森保持着每年多次来华的频率。鲍尔森与中国的关系有多条脉络：他是北京清华大学经济管理学院顾问委员会创会主席；他还是自然保护委员会亚太区理事会联合主席，其主要职责之一即是与当地政府合作在云南辟建大型国家公园，并推进自然保育计划。
2003年夏天，尚福林跟鲍尔森见面，此次见面显然是富于成果的：中方重申了对于“买门票”构想的承诺。相应方案可继续操作。接近高盛管理层的知情人告诉《财经》，新任证监会主席在此事上所表现出来的“责任感”和“智慧”给鲍尔森留下了深刻印象。一个由鲍尔森直接领导的专案小组随即在高盛内部成立，在中国建立合资企业的计划正式启动。
Hank’s Project（汉克项目）高盛破解不合资之障
在高盛内部，中国合资案有一个简单的名称：“Hank’s Project（汉克项目，汉克是高盛人对鲍尔森的昵称）”。毫无疑问，鲍尔森是中国合资案策划人、支持者和最终决策者。
进入中国是否值得？“这个问题对鲍尔森来说几乎是多此一问”，一位高盛公司人士说。刚刚兴起的中国资本市场，已带给了全球市场太多的惊奇。仅以高盛参与其事者而论，中国电信1997年开创了中国大企业上市的先河；中石油2000年创下了中国大型垄断行业全行业重组的纪录；中国银行香港分行上市首开国有商业银行海外上市之途；东风汽车集团与日本日产汽车合资也标定了中国公司合资案的空前规模。
不过，高盛有长时间的私人公司历史，不仅自珍品牌，而且从未有在外建立合资公司的先例。数年前在接受记者采访时，针对其时市场上对其可能与中国某证券公司合资的传闻，时任高盛亚洲主席的约翰•桑顿曾斩钉截铁地说，“高盛从未考虑与人合资。”据记者了解，当年前世行驻华首席代表林重庚建议筹建一家中外合资投资银行，在华尔街最先试探的就是高盛。然而，此设想为高盛所婉拒，林氏遂登门摩根士丹利。
此番，高盛终于决定启动合资计划，可以想知，这是相当艰难和重大的选择。华尔街投资银行业内屡有传闻，称高盛内部有人对此方案表示怀疑，当不为无因。最终，高盛选择了前进，终究是商业理性占了上风。
高盛急需在中国有所作为。除了2002年担当东风汽车与日产汽车合资案的财务顾问之外，高盛近年没有拿到令市场注目的大项目，以至于一位投资银行业内人士告诉记者，“高盛最近三年在中国没有做过真正的deal（交易）”。此一评论或许过于刻薄，但高盛近年在中国市场上的表现与其国际顶级投资银行的地位不符，却是事实。
由鲍尔森亲自负责的高盛中国合资案小组成员中，高盛最高决策机构管理委员会成员麦克•埃文斯、高盛亚洲主席罗以德以及高盛原亚洲投资银行部负责人、合伙董事总经理徐子望均在其中。3人均经营中国业务多年。其中麦克•埃文斯更在中国金融业及监管层颇受尊重，高盛担任中国电信、中石油、中银香港三大上市案的主承销，均由他一手操办。
据说，1997年中国电信完成里程碑式的海外上市后，当时任副总理的朱镕基接见了高盛的投资银行家们。朱镕基问：听说你们有一个很了不起的银行家，把这个项目操作完成，他是谁？鲍尔森手指埃文斯。朱镕基又问，“这样的人你们高盛有几个”？鲍尔森回答：就一个。朱镕基说：“我们需要这种人的帮助”。
高盛资深投资银行家徐子望对此番合资项目亦是全力支持。徐子望系上海人，中国大陆留美学生出身，曾供职于摩根士丹利，后转投高盛，随着美资投行业务一起进入香港。徐在高盛长期负责中国项目，数年前就升至高盛的合伙董事总经理（Partner Managing Director）该职位为高盛所特有，原为合伙人制的高盛自1999年上市之后成为公众公司，但对于特别资深和富于贡献的董事总经理，会给予合伙董事总经理的头衔。
徐子望一度是高盛亚洲投资银行部的掌门人之一，但2003年之后不再担任此职。业内有传言，说他“退居二线”。目前可知，“二线”并不寂寞。徐向高盛管委会提交的一份合资建议书，对于推进合资案起到了重要作用。高盛不合资之障既破，接下来的问题便是：与谁合作？如何操作？
“方风雷是rainmaker”
尽管南方证券一开始是中国证监会的推荐对象，媒体一度传言纷纷，但高盛从来没有考虑过与南方证券合资。事实证明，这是一个正确的决定。在挣扎两年多之后，南方证券于今年1月初被中国人民银行、证监会和公安部“行政接管”，其问题的深重甚至超过了业界的想象。
高盛手中有一系列金融机构、大公司及知名民营企业名单，但鲍尔森并不希望寻找一个现成的答案。他想起了中国朋友们提起过而他自己也相当熟悉的一个人：方风雷。
方风雷今年52岁，每隔数年，他会让人们大吃一惊：1997年推动中国电信在香港、美国两地上市；2000年策划盈动收购香港电讯；此番发起组建高华证券并与高盛公司合资案。方风雷历任中国国际金融有限公司（中金公司）副总裁，中银国际总裁、工商东亚总裁，三大国有商业银行旗下的投资银行方风雷均曾主其事，其间的起落与离合一言难尽。虽然不谙英文，没有西方教育学位，但方风雷正是当前最值得海内外关注的中国投资银行家之一，已成为业界共识。
1997年10月，亚洲金融危机波及香港市场，正逢中国电信在香港上市，“方风雷在挂牌前夜给我发来一份手写传真：‘此股为941，正为九死一生。’果然如此。”时任信息产业部部长的吴基传事后每念及此均感慨有加。
“方先生对这宗交易发挥了非常重要的作用。”2000年3月，盈动CEO李泽楷告诉本刊记者，其时他刚刚完成收购香港电讯；
“方风雷是rainmaker”。这是高盛自己对方风雷的评价。一名高盛资深投资银行家曾如此说，“他能使事情发生（He makes things happen）”。
“Rainmaker”，意为造雨者，是投资银行业界对一名投资银行家的极高评价，指其可“呼风唤雨”，创造时势。从1997年中国电信上市到2000年中石油重组，高盛与方风雷多次在重大项目上全面合作，相知颇深。
尽管如此，在选择方风雷之前，高盛仍作了大量尽责调查。据了解，高盛曾非正式地向中国相当高层的金融机构监管人员了解过对于方风雷其人的看法。在这个层次以下的调查当然更加详尽周密，而结论显然是正面的。
“我们想请方风雷已经很久了。”高盛亚洲主席罗以德说。这是在2003年11月底，上海四季酒店，高盛亚洲公司投资银行部门的年会在此举行。高盛的投资银行家们在年终的松驰气氛中释放一年来的紧张。方风雷则在一间安静的房间里与高盛第二号人物劳埃德•布兰克菲恩及罗以德会面。高盛内部一位知情人透露，这其实是高盛对方风雷的最后一次面试。此后，高盛最高决策机构管理委员会决定推进合资方案，他们在中国的合作者定下来了。
高华证券数千万美元股东出资从何而来？
北京市朝阳门外大街中国人寿大厦5层，是“厚朴投资有限公司”一度栖身之所。“厚朴”之名为方风雷所自取，熟悉他的人不会吃惊。可能与在兄弟四人中排行老二、在家中以忠厚见长有关，方风雷虽然近20多年来也有过不少叱咤风云的日子，但一直给人憨厚的感觉。“投资银行界的人都太聪明了”，他入行后感触尤深，所以取反其道而行之之意。
方风雷成立“厚朴”意在何为？曾使记者大感困惑。直到今年方始获知，这正是方风雷团队高华项目运筹的基地。聚集于“厚朴”的方风雷团队中的主要成员，成为三家在北京新设立的投资公司的股东。据《财经》获得的有关工商注册文件，三家投资公司目前有六名股东，为方风雷、章星、查向阳等资深投资银行家，多有供职于中金公司、中银国际或工商东亚的履历。
据接近项目筹备工作的市场人士透露，待审批程序完成，方风雷等人拥有的3家中国公司将有可能持有高华证券主要股权，另外的小部分股权则由外部投资人持有，目前已经锁定联想控股有限公司。
高华证券将注册为综合类证券公司，其注册资本至少需8亿元人民币，均为股东现金出资。在这里，方风雷等人拥有的3家中国公司合计出资折合至少将超过7000万美元。关键在于这数千万美元从何而来？
方风雷虽然数年来以市场人士身份在国内投资银行业任职，但收入来源只是薪酬，显然，这笔出资只能依靠融资。据《财经》多方了解，得知拿出这数千万美元向方风雷团队进行贷款的一方，正是美国投资银行高盛公司。此消息最在于3月底即见诸国外媒体。
天下没有免费的午餐。高盛做此安排，自然需要得到回报。分析人士称，此项资金安排，很可能包含着高盛为未来预作的安排。按市场上的通常办法，或许正是方风雷团队所持的高华控股权的选择权（call option），即在未来政策许可的时候，高盛有权从方风雷团队手中购买这部分股权，从而直接掌控高华。
分析人士认为，高盛关于购买选择权的条款，很可能会写入有关合同。而中国证监会最终能够接受相关条款，则意味着中国投资银行业朝向未来开放的又一种进步。当然，基于中国有关法规，选择权的回购价格可能很难在合同中确定。资深业内人士告诉记者，选择权不同于实际权利，在行使之前并不意味着高盛拥有对高华的管理权。据悉，高盛业已做出书面承诺，在可以行使选择权之前，不会对高华形成任何形式的实际控制。
事实上，以个人名义向外国金融机构借款，这是建国后利用外资领域的第一个案例。这一借款得以实现，也意味着此举得到了国家外汇管理部门的认可。可以想知，此次政策突破的基础，意味着更广泛意义的对于中国金融对外开放趋势的认同。
方风雷等人间接拥有高华控股权，一旦获得中国证监会明文批准，也将是第一例。未来方风雷团队是否既是所有者又是管理层，目前尚不得而知。无论如何，这一结构在中国证券业已是创举。
中国的证券公司原本均出自国有，随着近年来股份制改革的推进，业内对管理层持股不仅心向往之，且暗中操作者亦大有其人，为监管层和业内所心照不宣，查诸中国证监会规章、文件，以及相关法律法规，并无管理层不得持有证券公司股权的明文规定。此次高华证券大胆突破，方风雷等人以真金白银购入股份，透明操作，若获监管部门批准，大有可能在业内引来深广的回应。
不过，外资给个人贷款，以及方风雷等人最终持有证券公司主要股权的透明化操作，这两大突破，尚不是此番高华冲击的全部。
高盛“捐款”
“我们的主要考虑是按市场化方式处置风险，所有的运作都在现有的法律法规范围内进行”
关于高盛拟捐赠一笔款项，以“买”得提前进入中国证券业的入场券的传闻，由来已久，且版本颇多。
《财经》从接近海南证券监管部门的知情人处获悉，早在2003年、2004年之交，高盛就曾提出一笔“捐赠”计划，当时估计为3.8亿元。此计划在中美数月间反复磋商数次之后，得到了中国证券监管部门和美方的认可。
按照该计划，高盛公司“愿意帮助解决中国证券公司问题”，作3.8亿元人民币的捐赠（donation）。该笔捐赠被用来解决海南证券挪用个人保证金所造成的窟窿。
海南证券是中国处于关闭边缘的中小型证券公司之一，由于国债回购纠纷和挪用保证金问题，早已经处于业务停滞状态。有报道称其从2000年开始，即“已经无任何财产可以被执行，资产已经基本被法院冻结”。目前，海南证券所属八家证券营业部已被同属海南的金元证券公司托管。
按照捐赠计划，自始至终，高盛与海南证券并不直接发生关系，3.8亿元的具体接受者是金元证券，“捐赠”事了，即再无瓜葛；不过，业界分析人士普遍认为，高盛“捐赠”与高华成立，当为一整套安排中环环相扣的两个部分。接近证监会的人士解释称，这也可以理解为化解海南证券金融风险方案的一部分。海南证券个人投资者超过12万人，“捐赠”方案提供了恰到好处的风险化解方法。
事实上，由于许多证券公司在2001年至2003年的跌市中难以继续，问题证券公司的处置，越来越成为中国证监会的日常要务。付费获得市场准入，至少对于内资来说，至迟从2002年初起，即不鲜见。
当时，中银国际证券公司将原港澳信托下属的20家证券营业部收入囊中，即开此先河。中银国际出资9亿元填掉港澳信托证券业务的窟窿，开启其自香港回归内地的“返乡之路”。自此以后，云南证券、珠海证券均以类似方式处理，并形成新的套路：出资者出资解决问题证券公司个人账户窟窿，接管其证券营业部，获得证券牌照，成立新证券公司；原证券公司转为实业公司，其他债权债务关系一并转移，原名称消失，实业公司作为承债主体继续存活。
以此方式处置问题证券公司，由于解决了股民保证金问题，震动较小，看来是中国证监会的首选方案之一。此次高华的突破，不过是出资者来自外资金融机构而已。
按照中国加入WTO的承诺，中国将在2006年向外资全面开放银行、保险业市场，但证券业对外开放，并未有承诺的明确时间表。以付费换取国内资本市场通行证，对于国外金融机构来说是一个需要左右权衡的主题。天平的一头是早进入一年或两年能带来的好处，另一头则不仅是表面注资的成本，还包括与己合作的国内证券公司的未知黑洞，及潜在的品牌风险。
对于国外金融机构来说，由于中国金融业全面对外开放时间迫近，前者的价值正在迅速耗散。如果说，2年前证监会还觉得有可能以准入换得高盛援救南方证券的话，那么现在已经完全不同了。
其实，3.8亿元不仅仅可以看作是高盛准入的代价，还可以看作是一个表达诚意的姿态。据海南有关方面透露，因为在今年春节后对海南证券保证金缺口有了更准确的统计，最初拟议中的3.8亿元“捐赠”，已经提升至5.1亿元。高盛对“捐赠”额的变化并不计较。而对于中国证监会来说，无论是3.8亿元还是5.1亿元，于处置成批问题证券公司的大局更是无足轻重。打动中国证监会及更高决策者的，不是这笔“捐赠”本身，而是高华证券及其将高盛引入中国的整套方案设计所展现的构思及前景。这正是中国证券行业目前之所需，正因为此，中国证监会乐见其成。
“我们的主要考虑是按市场化方式处置风险，所有的运作都在现有的法律法规范围内进行。内资证券公司持股100％，外资证券公司持股33％。当然我们也希望外资能进来，但必须合法。所以，处置风险的考虑居于首位。”证监会一位负责此事的官员有此评论。
高盛很可能将把自己的品牌放在未来的合资公司之中
组建高华证券，只是高盛与方风雷合作计划的一部分；更准确地说，只是上半部分。《财经》了解到，以方风雷团队与联想为股东的高华证券成立之后，下一步的计划即是高华证券与高盛合资。这就是目前在海内外媒体爆炒的高盛合资行动。
自从湘财证券与里昂证券于2003年4月合资成立华欧国际证券公司以后，中外合资证券公司截至2003年底为两家。这些公司的设立均根据2002年7月1日开始施行的《外资参股证券公司设立规则》，外资的持股比例均未超过1/3。未来将设立的高盛合资公司，显然只有在此规则的框架内行事。高盛在其中的持股比例将为33％。
关键是和谁合资。恰如多数美资大行虽然觊觎中国，却一直行动迟缓一样，高盛虽有意进取，但也最关心控制权与合作对象。众里寻他千百度，高盛最后的选择，是方风雷，是支持方风雷创建一家高华证券。
于是，与此前所有参股合资证券公司的外方金融机构不同，高盛在未来合资公司中的本地合作者，不是在中国证券市场上浸淫多年的任何一家老牌证券公司，而是完完全全新设立的高华证券。高盛勿须面对参股合资证券公司的外资公司们或多或少都已经发现的“中国特色”，勿须担心为合资方的资产质量或者声誉所累，更不用担心在什么地方潜伏着地雷。
最根本的是，出现磨合问题的风险亦被降到了最低——在未来一段时间内，高华证券由方风雷团队控股，他们是高盛“友好的合伙人”，另外一家股东联想则是高盛的长期客户；而在政策允许之时，高盛有权收购方风雷团队的股权，从而直接控制从高华证券到高盛中国的整个平台。
环顾整个中国证券业，没有一家外资投资银行获得了这样好的机会。正因如此，知情人称，高盛很可能将把自己的品牌放在未来的合资公司之中。投资银行业一直认为，高盛的品牌正是其最大财富。
把高盛的Franchise带到中国
“把事情做下来，”中国证监会一位高级官员说，“做成一个样板”
细审高华证券与未来的高盛合资公司，分析人士告诉记者，其精妙之处还在于，在法律允许的情况下，在恰当的时机，这一架构可以实现全功能投资银行（full service）的全部内容：高华证券是综合类证券公司，可以做与其他国内综合类证券公司一样的所有业务；高盛合资公司是合资证券公司，海外业务正是其所长。
当然，2家公司在法律上仍是2家独立的证券公司。然而，独立之中，协调趋势是可以想见的。知情人透露，很可能在开张伊始，合资公司即委托高盛进行管理；而内资的高华，则由方风雷团队进行管理，与此同时，通过高盛进行“技术转让”，使之有更高的起点。
在操作上，此举也并无困难。凡是在现有监管框架下能由合资公司做的业务，就都由合资公司来做，高华证券只做合资公司目前不能做的业务。这在业内人士看来是完全可以操作的。
高盛目前的中国业务组有20余人，分布于北京及香港，在北京即租下了国贸二座顶层半层楼面。高华证券与高盛合资公司成立，高盛目前的中国业务组何处去？
接近高盛中国业务组的业内人士称，未来这部分业务人员将并入高盛合资公司，以避免冲突，增加协调性。倘如此，则供职于高华证券、高盛中国的投资银行家，很可能享有与高盛全球统一的薪酬安排。显然，基于其全球竞争对手摩根士丹利的中国经历，高盛作出了自己的判断，制定了新的策略。
摩根士丹利与建设银行于1995年合资成立中金公司，成为中国第一家合资投资银行。然而，摩根士丹利并未将其中国业务小组并入合资公司，合资公司内部亦未能采用与摩根相同的薪酬安排。
在创建至今近10年之后，摩根士丹利与建设银行所组建的合资公司成为中国大型国企海外上市的主要管道，所获得的成就有目共睹，在国内资本市场上也带来诸多创新。但自20世纪90年代末，摩根士丹利与合资公司渐行渐远，逐步淡出对公司的管理，亦从此不再输入投资银行技术，演变而为被动投资者。不少识者引以为憾。
正因为此，金融圈对高盛进入中国能带来何种变化，抱有相当期待。此次架构虽设计精密，但要实施，端赖乎天时、地利、人和。《财经》从去秋即对此计划进行跟踪，获知是项行动得以最后批准，的确是经过了种种曲折，但却一直得到国家发改委、财政部、中国人民银行、中国证监会、国家外汇管理局等关键部门的支持。一年来，中国证券业继续在市场风流中沉浮，而新力量的进入，新制度的拓开，正是业内各方的殷殷期盼。
从高华成立，到高华与高盛合资，整套安排的实质，似乎是监管部门的一种尝试，尝试将一家国际一流的全功能投资银行引入中国证券业——“用一种特殊的安排将高盛的franchise引入中国”。正是这一点，打动了各方：现在的中国，需要高盛这样的一流投资银行。“把事情做下来，”中国证监会一位高级官员说，“做成一个样板”。
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在未来的高华公司和高盛合资公司中，方风雷可能将任董事长。严格地说，方氏的投资银行业生涯当从1995年6月中金公司成立算起。此时，他以市场人士身份受聘于新成立的中金公司任副总裁，后来又于2000年春转场中银国际，担纲总裁（CEO）一职。2001年春以后他曾经历了沉寂期，在哈佛大学商学院高级管理研修班沉吟数月，又与妻子和一双儿女在纽约小住，过了一段每日在中央公园读英文的日子。
可以想知在纽约期间，不甘寂寞的方风雷应与华尔街人多有深谈。2002年初回到中国，他显得思路大开，对正处在安然事件冲击中的投资银行业有了更多领悟。
是年8月，方风雷受聘出任中国工商银行在香港的合资投资银行工商东亚总裁。任职一年即离开，有些戏剧性地完成了他任职中国三大国有背景投资银行的职业经历。
离开工商东亚的方风雷会去哪里，一直是投资银行界富于想象力的话题。《财经》记者曾听到种种版本，自去年底，“高盛中国”计划在业内相当范围已经有声息。据《财经》了解，长期服务于国有金融机构的方风雷，此次下决心与高盛深度合作，也曾思忖再三。“那天我想了整整一夜。”方风雷曾对身边的人如此透露。据说他一直在想，究竟是做一家纯粹的国内民营证券公司，还是与外资合作。最终，选择了后者。
“我觉得，一是要把第一流的投资银行引进来，”方风雷说，“二是一定要给中国资本市场带入竞争因素。”
[评论] 职业金融家阶层兴起
□ 《财经》特约研究员 陆磊/文
任何一个重大的决定都将产生多重的影响。高盛进入中国，开启了一条引入外资市场化处置证券公司风险的路径；与此同时，一家世界一流的投资银行与一个中国一流的投资银行家发生了不同寻常的结合。
与以往金融市场对外开放比较，该事件的不同寻常之处在以下三个层面：一是信用主体的转化；二是所有权与经营权的一致；三是风险锁定下的激励合同。而这三个层面所体现的含义绝非仅限于外资在中国资本市场上的准入，更深层次的问题是中国银行家阶层的真正兴起。
信用主体的转化将导致中国金融市场制度发生深刻转型
已有的外资金融机构参与中国金融市场无非采取以下三种模式：一是“中金公司合资模式”，即摩根与建行合股组建新机构；二是“战略投资模式”，如国际金融公司（IFC）参股民生银行和南京市商业银行；三是“独资子公司或分支机构模式”，如汇丰、花旗等在中国设立分支机构。我们可以发现，除第三种模式不涉及信用关系外，前两种模式的信用主体都是单一的——当前中国金融市场的机构存量。
但是，高盛向中国资本市场上的3家公司股东个人贷款，开创了信用主体转化的新模式。
信用主体的转型不仅仅是一种投资花招（trick）或新的业务增长点，而是潜移默化的体制变迁。确切地看，从1984年中国工商银行从中国人民银行分立从而渐进地展开金融体制改革的20年中，无论境内还是国外投资者普遍持有“国家信用严格高于机构信用，机构信用严格高于个人信用”的传递性（transitivity）观念。合资和战略投资模式依然是以上传统观念的现实体现，于是，我们可以观察到三个具有中国特色的典型事实：一是国有金融机构的低效率与安全性的离奇组合；二是我们拥有世界性大银行但不具备世界性的银行家；三是存款人、投资者和境外机构对国家信用和国有机构的高度信赖甚至依赖。
我们需要关注的是维持这一体制和观念所需要的成本是否国家所能承受。金融业值得思考的现象有两点：一是2004年上半年银行类机构各项贷款余额为18.1万亿元，增加1.43万亿元，依然是社会融资的绝对主体；二是股票市场流通市值1.26万亿元，半年缩水574亿元。银行类机构的绝对可信赖与证券类机构的不可信赖成为金融市场的主流观念，这必然阻碍中国的资本形成效率，加大间接融资过度导致的系统性风险。
那么，在资本市场上，什么主体是更可信赖的信用对象？高盛发现了以方风雷为代表的资深投资银行家，并选择了不与现有机构合作，不依赖国家信用，而依赖银行家个人信用的路径。直观地进行判断，这些银行家个体的信用市值价值数千万美元。
需要指出的是，高盛的另辟蹊径并不意味着中国现有金融市场问题多于成就。恰恰相反，只有在金融业渐进转型和逐步优化的过程中，银行家群体才可能突破自身所代表的“机构标识”而浮出水面；同时，只有金融深化到一定程度，外资机构才可能对银行家个人实施定价并完成信用交易。如此看来，中国的金融转型毕竟取得了令人鼓舞的进展。
所有权与经营权一致化将以增量改革的方式推动存量重组
高盛在中国的合资公司将采取直接赋予经营者部分所有权的新模式，这在我国的企业改革领域绝非新生事物。但是，基于对个人或小群体控制金融机构并由此引发道德风险的审慎考虑，我国从来就没有真正允许金融机构所有权与经营权的合一。这种思考不是没有道理的，2000年以前的城市信用社整顿中，大量的案例体现为信用社的实际控制者因“自我融资”导致整个机构陷入支付困境和局部金融风险。在我国金融改革和监管当局对如何设计激励合同而伤透脑筋之时，高盛率先采取了对经营者贷款，并以此作为经营者持股来源的制度安排，这无疑是值得分析的。
一方面，金融业永远面临两种道德风险的权衡取舍（tradeoff）。一种是始终困扰我国金融业的两权分离、两权制衡导致的积极性低下、等靠要政策问题。无论在证券市场还是在银行改革中，把经营责任推给所有者和监管当局是始终存在的痼疾，于是出现了央行不断无奈买单的局面。另一种是两权合一导致的经营者（也同时是部分所有者）与存款人、投资者等无辜第三方的矛盾，即经营者可能滥用吸收的公众存款或投资。证券公司一度普遍存在的挪用客户保证金，部分高风险银行类机构滥贷款以追逐高风险－高回报项目都属于此类。因此，理论上，我们只能在两种道德风险间寻求相对平衡。
但是，这里是存在价值判断的——哪一种道德风险是可控制的，或者说是成本更低的。我们认为，后者比前者好，这是因为，后者是可以通过激励合同约束的微观行为，比如监管的优化、业绩考核等。而前者，除了制造低效率金融体系外，我们得到的仅仅是一个貌似安全但需要不断需要货币发行来填补的黑洞。高盛之所以选择了后者，是因为作为一家世界级的投资银行，他们显然对自身的激励安排和治理结构具备充分信心。
另一方面，管理风险而不是回避风险是银行家的基本职能。我国还没有形成一个真正的银行家阶层，一个直观的判断依据是，金融机构没有形成自主风险管理能力。尽管当前经济存在过热迹象，但熟悉金融业的人都应该对1997年至2001年间的金融机构高存差（或称“惜贷”）记忆犹新。这一现象直接阻碍了中国的资本形成和经济效率，其体制原因就是外部监管约束强化后金融机构发现信贷或投资是一桩“不划算”的买卖。高盛通过直接赋予经营权和股权，事实上直接赋予了银行家以风险管理权，发现收益等于发现风险，并有效地管理它。
风险锁定下的激励合同将设定新的金融业竞争标尺
当然，任何理性的机构投资者都不愿意过度承担风险，高盛也不例外。但是，它采取了一种风险锁定前提下的激励契约安排——买入期权。对于中国银行家持有的股权，它采取先安排贷款，后实行期权的方式。一方面，它的风险是锁定的，无非是数千万美元资本金。另一方面，它赢得了持续监测中国资本市场运行和这些银行家绩效的时间。
但是，我们关心的不是一家机构的得失，更值得思考的是这一制度安排的样板效应。在整个事件中，监管当局和机构自身的利益取向是不同的，当局希望此事成为一个样板，或者成为推动中国资本市场改革的真实起点；而机构自身的目的是盈利，因此希望至少在短期无法被竞争对手复制。
如果就此进行理性的预期，我们可望看到中国机构投资者将在客观上被置于新的行业标准基础上：第一，中资金融机构将不得不真正面临既有外资管理与资金实力，又配比以强力本土银行家的机构冲击，由此不得不按新的行业标准竞争，中国投资银行业的颓风可能在一定程度上被清扫；第二，哪个银行家可能成为方风雷一样的QDII（qualified domestic invested individuals）——“合格的境内被投资对象”（这是笔者的自创术语）。
20世纪80年代企业改革以来，中国毕竟涌现出了新兴企业家阶层，并成为推动我国经济长期、稳定、协调、快速发展的基本动力之一；但是，在金融改革20年来，我国没有出现真正的金融家阶层，这在一定程度上导致金融体制改革始终面临极高的道德风险，始终无法摆脱机构层面的群起群落（如城市信用社和信托投资公司的整体兴起和全行业整顿）。尽管我们不能十分肯定，但是职业金融家阶层的兴起将有可能造就一个权责对称、道德风险较低、稳健经营的新型金融组织架构，并由此提高中国的资本形成效率和金融安全。