公众股回购如能得到实施，一方面使企业能够比较灵活地调整资本结构，进而提高投资者的投资回报；另一方面，在特殊的资本市场环境下，当股价与公司真实价值出现较大背离的时候，可以通过股票回购调整公司的市场价值扭曲，并在客观上对被回购的投资者利益形成间接的保护。
公众股回购如能得到实施，一方面使企业能够比较灵活地调整资本结构，进而提高投资者的投资回报；另一方面，在特殊的资本市场环境下，当股价与公司真实价值出现较大背离的时候，可以通过股票回购调整公司的市场价值扭曲，并在客观上对被回购的投资者利益形成间接的保护
长期以来，上市公司股本减少一直是一个难以逾越的禁区。当企业在经营、投资、融资中出现价值扭曲的时候，从公司发展和股东权益最大化的角度出发，对股本、资本和资产结构的调整又往往势在必行。中国证监会于日前公布了《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》(以下简称《办法》)征求意见稿，可以预见，股份回购的实施对于中国证券市场、上市公司运营和投资者利益都将产生极为深刻的影响。
价值错位伤害公众投资者利益华尔街有一句关于投资者利益追求的名言:我们在评价一只老母鸡的时候，真正关注的不是老母鸡本身的轻重美丑，而是这只老母鸡到底能下多少蛋。对于任何一个理性的投资者，其投资证券市场的目的只有两个:取得投资回报和获取投资增值。因此，从这两个根本利益出发，股东权益最大化就必然成为企业一切融资、投资和经营活动的核心和企业战略决策的必然选择。
事实上由于诸多历史的制度体制和市场环境的原因，上市公司由于关联交易、同业竞争、盲目扩张、无偿占用上市公司资源、忽视企业整体价值的投资、忽视资本成本和股东利益的融资等问题造成的价值扭曲和价值错位，已经对公众投资者的利益形成了不同程度的伤害。
投资经营活动带来的价值错位——账面价值与整体价值的不对称。我们能够在很多上市公司中看到不合常规的投资规模、闲置的设备、低效的资产、难以形成销售的库存和赔本赚吆喝的产品，他们与企业的盈利能力极不相称，并对企业的收入和现金流构成严重的压力和威胁，换句话说，从企业的账面价值来看可能是非常巨大的，但企业的整体价值和市场价值可能就要大打折扣了。
融资活动带来的价值错位——企业价值和股东价值的不对称。企业的融资战略必须与企业的现金流特征和风险特征相匹配，既不能过度追求资本成本最低，使企业陷于严重的财务风险状态，也不能一味追求权益性融资，错失调整资本成本的机会，特别是，不能够因为过大的权益性融资和低效率的投资导致企业的ROE长期低于市场利率水平，这是融资活动带来的价值错位之一。
从投资者的角度讲，边际收益必须予以关注。如果一次融资给企业带来的增量收益低于融资带来的收益摊薄，对于企业现有股东而言是得不偿失的，理性的选择是放弃融资。但是由于经营层与股东的利益冲突，在中国上市公司不计成本、不考虑股东利益的盲目融资经常发生，这是在融资活动出现的第二个价值错位。
资本市场环境带来的价值错位——整体价值与市场价值的不对称。由于受供需矛盾、制度缺陷、交易资金的多寡、信息对称的程度甚至市场操纵的影响，企业的交易价格往往会偏离企业的真实价值，从而出现企业的市场价值扭曲。
当然还有一种可以理解为经营偏好的整体价值与市场价值的不对称，那就是企业的经营活动不能够得到市场的认可，如因过度追求短期利益而丧失企业的长期成长能力。
财务信号带来的价值错位——企业信息和市场信息的不对称。为上市公司服务的中介机构出于不正当的利益考虑，向社会披露虚假的会计信号，最终导致社会公众对于企业的资产质量、盈利能力、经营风险和发展潜力不合实际的判断，使得企业基于虚假信息显示的账面价值、整体价值和市场价值偏离企业真实的价值状态。
显而易见，当企业有意夸大或隐瞒会计事实的时候，以此为决策依据的任何投资活动都将给投资者带来投资损失。
从根本上讲，各种价值形态的不对称和价值错位，最终都会对股东利益构成严重影响，从而背离股东权益最大化这一核心。
股份回购可有效抑制价值扭曲笔者认为，《办法》如能得到实施，一方面使企业能够比较灵活地调整资本结构，进而提高投资者的投资回报，调整公司的企业价值扭曲；另一方面，在特殊的资本市场环境下，当股价与公司真实价值出现较大背离的时候，可以通过股票回购调整公司的市场价值扭曲，并在客观上对被回购的投资者利益形成间接的保护。
通过股份回购，使股价向价值回归，纠正资本市场环境带来的价值错位。由于宏观经济环境、资本市场环境影响和特定阶段股票供需失衡等原因，股市可能进入低迷状态和持续的股票抛售，导致股价下跌和流动性减弱。面对这种状况，企业本身要么被动地接受，要么积极应对，特别是在企业价值出现严重低估的时候，股份回购就成为一个十分理想的金融工具了。1987年纽约股市出现股灾时，在半个多月就有近700家企业实施了股份回购计划。
企业实施股份回购一方面可以在盈利不变的情况下维持和提升每股收益水平和股票价值；另一方面，收购价格作为调整公司价值的信号，将会对市场形成良好的传导作用，并最终使企业的市场价值向整体价值回归。因此，从间接的角度讲，即使对于被回购的股份而言，也有一定的保护作用。当然，规定中明确了以注销为目的的回购，因此，库藏股就不在考虑的范围之内了，这也许是一个缺憾。实际上，当市场出现过度投机，推出部分库藏股增加公众股的供应量，可以使股价回归合理价值，避免了股票价格的大起大落，这对于公司发展、股民利益和证券市场都是很有帮助的。
调整财务杠杆，优化资本结构，纠正企业价值和股东价值的错位。一般而言，只要公司的债务成本低于资产收益率，增加负债在融资中的比例就可以提升净资产收益率，公司加权资本成本将会下降。对于某些经营风险较低，资产负债率较低，现金流有可靠保障的公司，通过增加债务融资的方式实施对流通股的回购，将有效提高股东的收益回报。
当然，资产负债率和财务杠杆的增大也将提升公司的经营风险和财务风险。当债务融资过大时，从风险的角度考虑，要么债权人有可能提升资金成本，导致公司加权资本成本上升；要么公司难以及时得到企业经营发展需要的资金，丧失发展的机会，结果会被迫以更高的成本去进行股权融资。
但笔者认为，全流通最终将成为股份回购的必需前提。股权分置带来的一个问题就是流通股价格与企业价值的背离，其直接带来的问题就是上市公司缺乏股份回购的动力。利用债务融资调整财务杠杆，降低资本成本所以有利于股东权益最大化的一个前提假设，就是债务融资成本低于股权融资成本。但是，实际上，对于因特殊的市场环境和股本结构导致的以20、30倍甚至更高市盈率进行再融资的上市公司而言，流通股的期望收益率远低于债务融资成本，在此情况下股权融资反而成为最佳选择。
从另外的角度讲，如果公司股价因为股本结构的原因高于企业的真实价值，以市场价值对流通股份的回购势必意味着留存股东价值的降低。因此，如果全流通的问题不解决，股份回购的实施就带有很大的局限性。当然，如前所述，对于特定阶段的特别公司，如果因为市场原因股票市场价值严重低估，就另当别论了。另外，规定中对于比例要约没有进行过细的描述，似乎应当予以补充和完善。任何基于调整资本结构考虑的回购行为对于回购的量都是有限定的，否则将使资本结构超出理想的范围，为此，比例要约就变得非常重要了。
股份回购为某些特定上市公司的股权分置问题找到了解决的途径。笔者在此不对股权分置解决方案中非流通股份是否补偿、向谁补偿和补偿多少的问题进行分析，但一个现实问题是，对于某些非流通股份比例已经很少的上市公司而言，简单地以非流通股东向流通股东进行股权转移的方式已经不可能了。在这种情况下，可以根据合理的价格预期，对流通股进行股份的比例要约回购，从而用价格机制来实现对流通股东的补偿。回购资金的来源可以是自有资金，债务融资，也可以是对非流通股份的定向增资。
股份回购使执行职工持股计划和股票期权成为可能。上市公司利用股份回购公司股票，可以通过回购流通股票作为库藏股，然后根据相关法规由职工持股会管理或直接作为股票期权奖励给公司管理层，对于调动管理层积极性和减少管理层和所有者的利益不对称是很有帮助的。当然，目前的规定中并不允许库藏股的存在，使这一功能不能够得到良好的实现。相信随着相关法律法规的完善，这一问题是能够取得突破的。
行使回购请求权，保障中小投资者权益。为防止本文提到的由于大股东的不正当行为使中小股东的利益不能得到保障的问题，应当设立股份回购请求权，在重大事项表决时，如果出现严重的利益侵害，中股东补给可以行使类别股东的权利，更可以要求公司以公平合理价格回购股份，充分保障了小股东权益使之免受不公平待遇。
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