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南方稳健成长是最老牌的开放式基金之一。在开放式基金发展的早期，南方稳健成长曾经是收益稳健的代表。但在2005年之后，南方稳健的投资风格发生了显著变化，牛市下风格倾向激进，收益的波动性也明显增大。我们发现，基金管理团队的变化或许与此息息相关。
基金收益：近年收益波动加大
研究基金的收益水平有三点要领，一是不仅看近期收益，还要看远期收益；二是不仅看收益水平，还要看收益稳定性；三是不但要看牛市收益，还要看熊市收益。南方稳健是成立最早的开放式基金之一；因此我们有机会来看南方稳健在过去较长时期的收益变化情况（图1）。
回顾南方稳健2003年以来的运作历史，我们看到大致在2004年以前，基金的收益水平保持着较高的稳定性，各个季度的收益等级均在3以上。由于当时开放式基金数量很少，实际上早期南方稳健的收益还比收益等级反映的要好一些。2002-2004年，南方稳健的表现的确稳健。2005年以后，南方稳健的收益波动加大；而在2006年，收益波动可以说急剧放大，各个季度之间，南方稳健的收益水平呈现出高－低－高的跳跃。（图2）
从收益的稳定性看，在不同的时点买入、持有，投资者有可能获取很高的超额收益，也可能明显落后于平均水平。反映在基金评级上，收益的波动还是拖累了较长时期的总收益。南方稳健的一年收益评级和一年收益持续性评级均为两星。
风险：股票基金的中等水平
南方稳健成长在全部基金中属于中高风险品种。在股票型基金中，南方稳健成长风险水平属于中等。在德胜基金评级中，南方稳健成长一年风险评级和两年风险评级均为三星级。
有趣的是风险指标的变化和收益指标的变化显示出一致性。从表1来看，南方稳健的风险指标也呈现出逐渐加大的趋势。在2005年之前，风险指标大多低于平均水平，之后则超过平均水平。这表明不但相对长期的净值波动大，短期净值波动也随之加大。
在过去3年中，不论在哪个时点进入，假如投资者一直持有南方稳健成长，那么投资者一年内可能遭受的最大损失在14.4％（表1）。这个指标衡量了基金持有人在历史最坏的情况下可能遭受的损失，对投资者确定自己的风险承受能力是个很好的参考。
投资风格：由稳健到激进
正如收益率和风险指标已经反映的，南方稳健成长的投资风格，从成立迄今经历了由稳健到激进的显著变化。而基金管理团队的变化很可能是基金风格变化的主要原因（表2）。在李华和李旭利执掌下，南方稳健风格稳健；2005年10月后更换基金经理后，基金的投资风格激进了许多。
变化一：股票持仓比例逐步提高
从资产配置上看，南方稳健的股票配置比例逐步提高。在2006年后提高到约80％。由于牛市下各类型基金普遍提高股票持仓比例，所以从资产配置层面上看不出南方稳健的激进风格。
变化二：积极换股，发掘热点
从重仓股变动和持股周转率上可以清晰地看到南方稳健投资风格的变化。在前两任基金经理时期，南方稳健的持股风格倾向于持有，各季度之间重仓股变化很小，明显低于股票型基金的平均换股频率。在新任基金经理上任后，重仓股开始大幅轮换。2005年底基金的持仓风格就来了180度的变化，由价值转向成长，由防御型持股转向进攻型。
从基金经理的换股思路看，牛市思维是现任基金经理与前任的主要区别。基金经理试图走在市场前面，提前发掘市场热点。所以在各个季度之间，南方稳健的持仓重点迥异。2006年中，除了对证券类个股一贯持有外，南方稳健的重仓股在钢铁/能源、港口/滨海概念、银行/机械等板块快速轮换，资产注入等主题概念类股票也成为南方稳健的投资重点。从持股变化上，不难看出基金管理人主动调整、紧跟热点的操作思路。
从持股周转率来看，2005年12月以后持股周转率迅速上升，年持股周转率由之前的100％－200％上升至>400％，已经明显超过平均水平。我们相信2006年年报披露的全年持股周转率水平还可能进一步上升。
变化三：高度集中凸显激进风格
高度集中持股，从另一方面凸显南方稳健成长的激进风格。数据显示，南方稳健的持股集中度在2004年后大幅上升。10大重仓股占股票投资的比例长期维持在60％左右，显著高于股票基金的平均水平。而在2006年一季度末，持股集中度更是高达85％，几乎全部股票市值都分配在10大重仓股上。2006年全年中，南方稳健的持股集中度都比平均水平高出20％左右，前几大重仓股均达到持股比例上限。
如果对组合中的重仓股坚定看好，集中持有未必会增大风险。但南方稳健在高度集中的持股风格下，在各季度之间仍然频繁换股，这不能不加大组合调整的成本和风险。
综合评价：稳健投资者可观望
南方稳健成长是老牌开放式基金之一。因为早年的良好表现，南方稳健曾被认为是稳健型基金的代表。不过在基金管理团队变更后，基金的投资风格已经发生了重大转变，这给稳健型投资者带来一定的风险。我们建议如果是稳健投资者，那么应保持观望。对于倾向积极投资的投资者，有几点应予以注意：
一是南方稳健的净值波动可能较大。南方稳健目前积极的投资风格是否能够收到较好的效果，目前仍有待观察。
二是如果关注短期净值增长，应更加关注南方稳健基金在投资组合季报中披露的持仓调整方向；在季度中通过观察基金的短期净值波动来判断基金持仓是否有显著调整。当然，这将加大投资者的投资难度。