德邦证券 刘吉林
　　浙江医药（600216）的主营业务为化学原料药及其制剂的研制、开发、生产与销售。近年来，公司通过技术创新和工艺改进，不断降低主导产品成本，优化质量，提高产量，扩大销售，产品市场竞争力不断提高。但由于人民币升值、原材料上涨、节能减排、主导产品价格大幅下降等原因，公司经营业绩持续下降。
　　2006年公司完成主营业务收21.9亿元，同比增长16.55%，但实现净利润只有0.6亿元，同比下降25.75%。2007年一季度经营继续处于困境当中，实现净利润只有296.29万元，与去年同期相比下降88.36%。
　　由于出口额占公司主营业务收入的55%左右，人民币的升值趋势对公司业务收入产生巨大的负面影响。据公司测算，人民币每升值一个百分点，公司毛利就会减少1~2千万元。如果假设人民币每年升值3~5%之间，公司每股收益将随之减少0.05~0.16元。
　　但VE价格上涨可能会给公司带来意外惊喜。公司VE产品包括合成VE和天然VE两大类，占公司整个销售收入的30%左右。合成VE方面，公司目前是全球第三大、国内最大的生产商，年产万吨以上。天然VE方面，公司是国内的主要生产商，天然VE主要应用于食品和医药领域，属于高附加值产品，毛利较合成VE要高很多，约45%左右，公司将其作为一个重要品种来发展。
　　通过测算发现：如果VE价格水平较去年上涨20%,则每股收益会增加0.18元，若价格上涨40%，则每股收益会增加0.4元。我们更倾向于认为，07年全年合成VE和天然VE平均价格上涨的幅度为20%，如此，则公司VE部分可以贡献净利润约1亿元，每股收益约0.23元。另外，如果产品价格有30%或者40%以上的波动的话，那么公司的业绩将会出现翻天覆地的变化。
　　不过除了VE价格上涨，其它主导产品价格还处于下跌态势，下半年可能止跌趋稳。一是辅酶Q10，2005年该产品市场报价发生巨大波动，从一季度的3000～4000美元/Kg到四季度跌落到1000美元/Kg以下，2006年以来，价格继续处于下跌态势。预计辅酶Q10随着价格下降，销售收入可能大幅下降。二是VA，其价格也是同样处于下跌趋势，虽然近期VA价格有所异动，但由于市供应充足，价格难以涨上去。VA等产品价格可能止跌起稳，但预计今年VA将处于亏损局面。
　　公司其它产品销售不确定性较大。一是万古霉素，目前公司来可信（万古霉素）的销售并不是很大，但是随着医院用药需求的增加，来可信可以预期有较快增长。针对国外市场，万古霉素已经通过德国认证，FDA的认证工作还在进行中，顺利的话，2007年可以面向规范药政市场销售，预计该业务收入基本维持06年水平。二是苯芴醇，苯芴醇项目是公司与诺华公司的合作项目，主要为世界卫生组织提供（蒿甲醚＋苯芴醇）的复方制剂。由于较多不确定因素，07年订单要到十月后，才能最终确定下来。预计该业务收入可能在08年才会体现出来。三是维生素H，维生素H是公司率先在国内研发的品种，但是该产品技术扩散较快，国内产量剧增，众多的竞争者进入导致市场较为混乱，价格2001年后一落千丈，持续低迷。预计07年VH产品毛利在5000万元左右，基本与去年持平。
　　另外，公司持有华东医药448万股，于07年11月可以上市流通或者转让，按照目前华东医药股票价格15元计算，公司可获得投资收益约6700多万元，扣除所得税后，每股收益可以增加0.09元。股权投资可以平滑公司经营困难时期的业绩。
　　根据公司的整体经营情况，我们预计07年业绩与去年相比将大幅降低，但考虑到VE价格的上涨、华东医药股权投资收益的兑现，今年至少维持06年的业绩水平。随着公司经营环境的改善，苯芴醇产品市场的逐步恢复及进一步拓展，万古酶素（FDA认证的通过）等国际市场的打开，08年业绩将出现大幅上涨。
　　对公司整体的判断，我们坚持认为，公司短期经营难有好转，VE价格持续上涨将给公司带来额外的惊喜，华东医药股权投资收益平滑公司困难时期业绩。