煤炭行业产业政策

 整体上市和下游扩张提升成长预期

　　一个行业的政策环境能改变其竞争格局和成长机制，而企业的内生型成长和外延式扩张决定了企业的成长性。煤炭是我国国民经济中最重要的基础能源之一，政府需要煤炭资源价格变动这个市场化手段实现“节能减排”，实现和谐发展的目标。中国的煤炭行业正面临着一个历史性的拐点，行业的门槛将进一步提高，行业的集中度将进一步提升，定价权向上游资源方转移。

　　国家政策明确 提出了做大做强国有大型煤炭企业，将极大地提高资源的利用度，更好地保证煤炭行业有序和健康发展。在煤炭价格保持稳定增长的背景下，国有大型煤炭企业上市公司的成长性表现在母公司资产的持续注入和向煤炭下游产业延伸这两个方面。

　　政策扶持 行业整合

　　上世纪90年代，国家产业政策把煤炭行业作为一般竞争性行业，鼓励中小煤矿的发展，导致资源严重浪费，行业陷于恶性竞争的困境，更威胁到国家能源安全。2005年，国家发布《国务院关于促进煤炭工业健康发展的若干意见》，煤炭行业出现了新的投资机会。

　　为了避免出现煤炭供需失衡，防止煤炭经济大起大落，国家发改委等部门下发了《加快煤炭行业结构调整，应对产能过剩的指导意见》等文件，在全国范围内对不符合产业政策和规划的煤炭在建项目进行清理检查，坚决停止违规和规避审核的建设项目，以遏制行业低水平重复建设。煤炭固定资产投资中除用于产能新建和技术改造之外，有很大一部分用于新型煤化工项目的建设。预计2007年下半年、2008年煤炭行业固定资产投资增速仍保持下降的趋势。固定投资减速促进了行业向高端建设和产业链的深度发展，加大了行业的集中度，利于国有企业做大做强。

　　同时，停止审批30万吨/年以下的煤矿项目和停建3万吨/年及以下的煤矿，淘汰中小煤矿落后产能，有效抑制无序竞争。作为煤炭资源大省，山西发改委对大中型煤炭企业的限产政策将改变淡季煤炭价格的走势，弱化了煤炭企业的周期性特征。

　　国家从保护本国资源，提升产业结构角度，从2006年9月15日开始取消了执行近10年的煤炭出口退税政策，我国开始成为煤炭净进口国，并且未来较长时间里不会改变。在此背景下，国际煤炭走势又创历年新高，澳煤价格已达到62美金/吨。同时，包括神华、中煤、兖矿等在内的大型煤炭企业正在试图通过资源整合，垄断局部区域范围内的煤炭资源。这种垄断趋势的加剧将直接导致煤炭价格话语权的集中。

　　煤炭业整合不仅强化了企业对供求、价格的控制力，同时消除了一些曾经一度扰乱市场秩序的小煤炭企业。另外，政策性成本提高也加大了行业的门槛，现在山西省煤炭企业煤炭政策性总成本增加了35-70元/吨。而政府也正出台一系列政策来建立煤炭上下游价格传导机制，通过产品价格上涨消化一部分政策性成本增支因素。

　　景气回升 价格稳涨

　　在煤炭行业定价权逐步加强、行业景气度回升的背景下，受煤炭供需基本平衡、局部紧张的拉动，未来几年煤炭价格还会持续稳步上升。

　　从下游需求来看，未来五年内中国的以煤炭为基础能源的重化工格局不会改变。在中国目前所处的重工业阶段，主要下游行业电力、钢铁、建材和化工强劲增长，拉动对基础能源的需求。

　　2007年一季度，钢铁、化工、电力、建材的平均增速为20.6%，高出工业平均增速的2.3%，工业用电量增长16.8%。未来四年，火电原煤消耗量年均增速为10%左右。钢铁行业的产能与产量提升，以及冶炼工艺技术水平的提升，对喷吹煤的需求增长具有较大的推动作用，并将推动焦煤和肥煤的需求增长。粗略测算，钢铁对煤的需求速度仍会以12%左右的增速增长，其中，喷吹煤需求增速约为14%-16%，焦煤和肥煤需求增速约为7%-9%。建材行业2007年全年增速有望超过16%，考虑节能减排，预测未来5年建材行业对煤炭(主要为无烟煤)的需求增速约为7%以上。未来几年合成氨产量增长将维持目前7%的水平，该行业对无烟煤和焦碳的需求增速将略低一些，预计在5%-7%。

　　未来几年，煤炭需求的总体增速预计在8%-10%，根据单位能耗的降低目标，用煤结构将进一步优化，无烟煤需求增速仍将快于行业平均水平。而在宏观调控的背景下，全国煤炭产量仍将保持8%的增速。在煤炭进口不断增加的情况下，未来几年国内煤炭供需将基本平衡，但在局部运输瓶颈的制约下，仍可能出现局部供不应求的局面。

　　资产注入 产业延伸

　　从外延性成长来看，采矿权政策落实解决了整体上市的政策性障碍。煤炭上市公司如国阳新能、平煤天安、潞安环能、金牛能源、兖州煤业和恒源煤电，将启动整体上市，将母公司的煤矿资产陆续注入到上市公司，解除长期以来的关联交易，在提高产量的同时，提高产品的毛利率，减少政策性成本对业绩的影响，从而提升企业的投资价值。

　　从内生型成长来看，如神火股份向电解铝产业延伸，兰花科创向煤化工拓展。中国是一个石油和天然气资源较少而煤炭资源相对丰富的国家，随着石油资源的短缺和高油价时代的到来，利用先进的煤炭转化技术，发展现代煤化工，生产汽油、柴油和化工产品，不仅对化工行业调整产业结构、提升产业能级具有积极推动作用，更是减轻我国对石油进口依存度、减少环境污染、保障我国能源安全和经济可持续发展的战略举措。从中央到地方都在研究和部署今后5-10年煤化工发展方向、战略重点和重大项目，特别是产煤地区已将发展煤炭深加工、构建煤化工基地或园区，延伸传统煤炭产业链，作为振兴地方经济的重大举措。在国家大力支持煤化工政策背景下，国有大型煤炭企业将利用资源优势获得更大的发展空间。

　　我们认为，煤炭行业已经从周期性行业转变为资源性行业，未来除了母公司将原有煤矿注入到上市公司，还将对局部区域的煤矿资源进行整合收购，并且加大西部煤矿资源的勘探，增加上市公司的煤矿储量。

成本增加促煤价上涨

　　近几年，煤炭生产成本增长较快。2006年1-11月，原中央财政煤炭企业原选煤成本为196.0元/吨，较2003年的120.82元增加了75.18元，增长62.2%。

　　已经出台或正在酝酿出台的一些增加煤炭成本和费用的政策有：资源税将由0.3-1.2元/吨提高到2.50-4.00元/吨，资源补偿费征收标准由销售收入的1%提高到3%-6%，安全成本20元/吨左右，还有提高井下人员入井津贴、建立工伤保险制度、采煤沉陷区治理和棚户区改造等。如果这些措施全部落实，将大幅度提高吨煤成本。

　　预计2007年山西省煤炭企业吨煤政策性成本将在此基础上再增加15-35元/吨。按照山西省试点政策，建立矿区生态环境补偿机制10元/吨、煤矿转产基金5元/吨和提取山西省能源基金22元/吨，煤炭政策性总成本约为35-70元/吨。

　　从长远看，这些成本的增加很有必要，特别是安全成本提高有利于煤矿安全生产。政府正出台一系列政策来建立煤炭上下游价格传导机制，通过产品价格上涨消化一部分政策性成本增支因素。预计在未来三年，煤炭价格每年均有10%以上的涨幅，以保持上市公司平均净利润在15%以上的水平。

　　今年以来煤炭全行业利润逐步回升，但是利润总额的增加,主要是煤炭销量的增加，而不是企业盈利能力的提高。从利润率看，今年以来一直低于上年同期，原因在于煤炭成本的增加和关联交易问题。从成本控制上来说，兰花科创、大同煤业、神火股份和兖州煤业成本率控制在50%左右，关联交易较少。

重点公司推荐

　　煤炭上市公司投资评级

证券代码        证券简称    ０６ＥＰＳ    ０７ＥＰＳ    ０８ＥＰＳ    投资评级

炼焦煤类        　         　            　            　            　

０００９８３    西山煤电    ０．８０     ０．９５     １．２８     谨慎推荐Ａ

６００９９７    开滦股份    ０．８１     １．２９     １．５６     谨慎推荐Ａ

６００３９５    盘江股份    ０．２２     ０．３６     ０．４２     谨慎推荐Ａ

０００９３７    金牛能源    ０．６１     ０．９５     １．１５     推荐Ａ

０００９６８    煤气化     ０．３４     ０．４２     ０．４６     谨慎推荐Ａ

６００５０８    上海能源    ０．６２     １．０５     １．０２     推荐Ａ

６０１６６６    平煤天安    ０．８０     １．２０     １．４１     推荐Ａ

６００７４０    山西焦化    ０．１７     １．３１     ２．０８     推荐Ａ

无烟煤类        　         　            　            　            　

６００１２３    兰花科创    １．３７     １．８６     ２．４７     推荐Ａ

６００３４８    国阳新能    １．４５     ２．１８     １．９１     推荐Ａ

０００９３３    神火股份    ０．８１     １．４５     ２．３１     推荐Ａ

动力煤类        　         　            　            　            　

６０１００１    大同煤业    ０．５７     ０．９４     １．３１     谨慎推荐Ａ

６０１６９９    潞安环能    １．３０     １．５８     ２．１１     谨慎推荐Ａ

６００４０８    安泰集团    ０．３８     ０．５３     ０．８０     谨慎推荐Ａ

０００５５２    靖远煤电    ０．２３     ０．２５     ０．２７     谨慎推荐Ａ

０００７８０    ＳＴ平能    ０．０１     ０．３０     ０．４５     谨慎推荐Ａ

００２１２８    露天煤业    ０．６９     ０．９０     １．２６     谨慎推荐Ａ

６００１８８    兖州煤业    ０．３６     ０．６２     ０．８９     谨慎推荐Ａ

６００９７１    恒源煤电    １．０４     １．１０     １．７２     推荐Ａ

　　国阳新能

　　未来公司成长的驱动力，一是集团煤炭资产不断注入股份公司，从而实现煤炭资产的整体上市，自销煤炭数量增加，关联交易解除，从而带动公司的盈利增长；二是煤炭价格继续呈现上升的趋势。

　　根据阳泉煤业煤炭资源资产全部整合到国阳新能的预期，以及公司未来规划，（为了计算方便，假设2007年下半年第一次资产注入，增发8000万股，注入600万吨煤矿产量的资产，此后于2008年1月1日将剩余煤矿资产全部注入，增发8000万股；根据供求情况，预计2007、2008、2009年的煤炭价格为350、375、400元/吨），预测公司2007、2008、2009年业绩分别为1.6、2.93、3.27元/股，按照2008年的17-20倍PE估值，合理估值区间为50-60元/股。

　　由于今年山西企业实行限产政策，如果2007年资产不注入，2007年业绩将会基本和2006年业绩持平，增长有限。

　　兰花科创

　　未来公司成长的驱动力是：一是亚美大宁煤矿2007年正式投产，2007年产量可达700万吨，新增2007年和2008年摊薄后收益0.38元/股和0.55元/股。二是煤化工项目全部建成后，预计每年可新增销售收入42亿元，新增利润13亿元，每股可增加0.5元/股以上的收益。

　　政策性成本对公司属于利好。公司此前已经缴纳的37.5元/吨的费用将全部变成新增的成本，并且公司还可以留下15元自用。

　　预测公司2007年、2008年、2009年的EPS分别为1.8元/股、2.5元/股和2.9元/股。按照2008年的17-20倍PE估值，合理估值区间为42.5-50元/股。（国都证券 王静 ）